Mercados OTC: qué son, cómo funcionan y su regulación

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¿Qué son los mercados OTC?

Los contratos OTC pueden formalizarse entre un banco de inversión y un cliente (habitualmente una empresa que necesita financiación) o directamente entre entidades financieras. Cuando se negocian entre estas últimas, suelen regirse por contratos marco estandarizados como los de la International Swaps and Derivatives Association (ISDA), el marco de referencia internacional para este tipo de operaciones Aunque tradicionalmente estos mercados no estaban orientados al inversor minorista, en la actualidad algunos productos estructurados OTC pueden llegar a este tipo de cliente bajo determinadas condiciones regulatorias.

Son mercados especialmente innovadores, gracias a la flexibilidad en la negociación y la posibilidad de diseñar productos a medida. Muchos de estos productos acaban incorporándose a los mercados cotizados una vez que alcanzan madurez y se estandarizan, aunque no siempre ocurre así. Esta flexibilidad tiene su lado negativo: los mercados OTC conllevan más riesgos que los mercados tradicionales, ya que al riesgo de mercado que conlleva el instrumento se suma el riesgo de contrapartida. No obstante, una parte relevante de los derivados OTC estandarizados se canaliza actualmente a través de cámaras de compensación central (CCP), junto con la exigencia de garantías (colateral), lo que ha mitigado significativamente este riesgo respecto al pasado.

¿Qué son las operaciones OTC?

Las operaciones OTC son transacciones financieras que se negocian directamente entre las partes, configurando el propio instrumento a medida, en lugar de partir de productos estandarizados como acciones o bonos. Este tipo de operativa es habitual en derivados financieros —como los 'swaps'— y suele implicar a entidades financieras y clientes corporativos. Su principal ventaja es la flexibilidad, aunque conlleva riesgos asociados a la relación directa entre contrapartes.

Características de los mercados OTC

Con frecuencia se asimila el mercado OTC con un mercado bilateral, aunque se pueden distinguir dos alternativas:

• Negociación bilateral: los creadores de mercado ('dealers') publican precios de compra y venta a través de teléfono o pantallas, y todas las operaciones se ejecutan contra su propia cuenta, actuando como contrapartida directa del cliente (principal).
• Negociación multilateral: existe una plataforma operada por uno o varios intermediarios ('brokers') a través de la cual las operaciones se ejecutan entre terceros, sin que el intermediario actúe como contrapartida ('agency').

La tendencia del mercado OTC es desplazar un número creciente de operaciones hacia sistemas electrónicos, reservando la negociación telefónica para contratos más complejos y con menor grado de estandarización. Este proceso se ha intensificado en la última década, impulsado por la regulación y la mayor exigencia de transparencia del mercado.

Regulación de los mercados OTC

Aunque los mercados OTC se asocian habitualmente a la idea de mercados no regulados, lo cierto es que no son mercados no regulados, sino menos estandarizados, y, tras la crisis financiera de 2008, el grado de regulación y supervisión sobre estos mercados ha aumentado de forma muy significativa.

Los mercados OTC están actualmente sujetos a un marco regulatorio amplio y coordinado a nivel europeo. El marco regulatorio actual pivota sobre dos grandes pilares: por un lado, MiFID II y el Reglamento MiFIR, que establecen normas de transparencia, organización de mercados y reporte de operaciones; por otro, el Reglamento EMIR (European Market Infrastructure Regulation), que regula específicamente los derivados OTC e introduce obligaciones como la compensación central de determinados contratos, el reporte a registros de operaciones ('trade repositories') y medidas de gestión del riesgo de contrapartida. En España, este marco se complementa con el Texto Refundido de la Ley del Mercado de Valores (Real Decreto Legislativo 4/2015), que atribuye a la CNMV las funciones de supervisión, control e inspección sobre los participantes y las operaciones en los mercados financieros.

La legislación española ha sido especialmente ambiciosa en este ámbito, ampliando considerablemente las competencias de la CNMV y dotándola de los datos necesarios para realizar análisis de riesgos casi en tiempo real, si bien el volumen y la complejidad de la información siguen suponiendo un reto operativo para los supervisores.

Cámaras de compensación

Las cámaras de compensación (CCP) se han convertido en una infraestructura esencial del sistema financiero global. Actúan como intermediarias entre comprador y vendedor, reduciendo el riesgo de contrapartida mediante la exigencia de garantías y la gestión centralizada de las operaciones. En la Unión Europea, su funcionamiento está regulado principalmente por el Reglamento EMIR, que establece la compensación central obligatoria para determinados derivados OTC, el reporte de operaciones y estrictos requisitos prudenciales. Su reciente revisión (EMIR 3) refuerza la supervisión y busca reducir la dependencia de cámaras de compensación situadas fuera de la UE. La supervisión de estas infraestructuras recae en la Autoridad Europea de Valores y Mercados (ESMA), en coordinación con los bancos centrales, dada su relevancia sistémica para la estabilidad financiera.

Tamaño de los OTC y participantes

El mercado OTC es, en términos de volumen nocional, varias veces mayor que el de los mercados regulados, especialmente en los segmentos de tipos de interés y divisas. Según el Banco de Pagos Internacionales (BIS), el volumen nocional pendiente de derivados OTC asciende a centenares de billones de dólares a nivel global, siendo los 'swaps' de tipos de interés el segmento predominante. Los principales participantes incluyen entidades financieras, corporaciones, fondos de inversión y 'hedge funds', todos ellos sujetos a distintos grados de supervisión regulatoria.

Ejemplo de operación OTC

Un banco de inversión que tiene una parte importante de su cartera invertida a tipo variable y anticipa que una bajada de tipos podría  erosionar su margen financiero. Para cubrirse, acuerda con otro banco —que, por el contrario, tiene sus inversiones a tipo fijo— un contrato de 'swap' de tipos de interés por 100 millones de euros y un plazo de 10 años.

Mediante este acuerdo, ambas entidades intercambian los flujos de sus respectivas carteras: el primer banco pasa a recibir un tipo fijo y pagar un tipo variable, estabilizando así sus ingresos; el segundo adopta la posición inversa, asumiendo exposición a tipo variable a cambio de ceder la rentabilidad fija. Lo relevante es que ninguna de las dos entidades necesita alterar su balance ni deshacer sus inversiones originales: mediante el derivado OTC, simplemente reconfiguran su exposición al riesgo de tipos de interés de forma eficiente y a medida.